老凤祥：走在行业前端珠宝首饰龙头

　公司的投资亮点：首先，公司作为“中国黄金首饰第一品牌”，具有 160 多年品牌历史，目前“老凤祥”品牌价值为 60.79 亿元，较2005年翻了近三倍;其次，2011 年底公司门店数量已达2015家，销售网络规模在内地市场稳居第一，与同行业公司相比竞争优势明显;最后，公司顺应最新消费趋势，早于其他同行业公司重点开发翡翠、白玉、珍珠、有色宝石“新四类”产品，产品结构逐步向高端延伸，高毛利产品占比得以提升。

　　行业发展空间：目前我国珠宝首饰行业仍属于朝阳行业，金饰需求量不断增加，目前已超越印度成为全球金饰需求最大的单一市场，同时，我国2009年内地人均珠宝首饰消费额仅为 19 美元，较全球平均水平低了一半之多，仍具备较大增长空间。未来我国珠宝首饰行业将继续受益于消费升级、城市化进程的加快以及婚庆消费的拉动效应，根据Frost & Sullivan 报告的预测，2010-2015 年我国珠宝首饰行业复合增速将高达 38.6%。

　　盈利预测与投资建议：公司2012年/2013年/2014年营业收入分别为 246.93 亿元/288.90 亿元/348.42 亿元，3 年 EPS 分别为 1.45元/1.80 元/2.28 元。公司目前股价 25.75 元对应 2012 年/2013 年/2014 年动态 PE 分别为 17.71 倍/14.31 倍/11.30 倍。我们认为公司未来三年仍将维持较快的门店扩张速度，高毛利“新四类”产品以及零售业务占比的提高将带来毛利率的持续提升，根据测算，公司未来三年归属净利润复合增速将达 23.84%，给予公司 2012 年23倍PE估值，得出目标价33.35元，首次给予公司“推荐”评级。

　　风险提示：自营门店拓展速度不达预期，库存翡翠、象牙等贵重原材料存在跌价风险，珠宝类电商对实体店市场份额将有所冲击。